La politique monétaire

mardi 11 mars 2014

Jusqu’au début des années 1990 la politique monétaire était utilisée "avec" la politique budgétaire pour agir sur le niveau de l’activité économique.
En participant à la construction de l’Union économique et monétaire (UEM) puis en intégrant la zone euro, les États européens ont renoncé à l’autonomie de leur politique monétaire, confiant celle-ci à la Banque Centrale Européenne.
Ce n’est d’ailleurs pas la question de l’indépendance de la Banque Centrale qui est essentielle puisque la Banque de Réserve Fédérale des États-Unis est aussi "indépendante" que la BCE par exemple, ce sont les missions qui lui sont confiées.
Contrairement à la Fed, à la BOE (Bank of England) ou à la BOJ (Bank of Japan), la BCE ne conduit pas de politique de stabilisation de la conjoncture, elle doit seulement faire en sorte de maintenir la stabilité des prix. La lutte contre l’inflation n’est plus dans ces conditions une réponse aux fluctuations de la production elle est l’application d’une règle. La politique monétaire de la BCE est une politique "structurelle". Il s’agit de faire de la zone euro une zone de stabilité des prix intérieurs (il n’y a pas d’objectif de taux de change).

[(La politique monétaire c’est l’ensemble des stratégies et des procédures de décision qui, dans un cadre institutionnel donné, modifient les grandeurs monétaires (taux d’intérêt et quantité de monnaie en circulation) pour réaliser des objectifs fixés par les autorités monétaires. )]

C’est la Banque centrale qui met en œuvre la politique monétaire puisque c’est elle qui exerce le contrôle de la création monétaire.
Les objectifs de la politique monétaire peuvent être la lutte contre l’inflation ou contre le chômage en soutenant la croissance économique.
L’objectif étant fixé, la Banque centrale utilise les instruments qui sont à sa disposition pour rendre plus ou moins facile la création de monnaie par les banques ordinaires.
Depuis le milieu des années 1980 les Banques centrales des pays de l’OCDE utilisent deux formes d’intervention qui sont complémentaires :
- elles agissent sur la liquidité bancaire des banques de second rang en les alimentant plus ou moins en monnaie sur le marché interbancaire MIB, opérations d’open marke), et en modifiant le taux des réserves obligatoires.
- elles modifient les taux directeurs qu’elles pratiquent dans les relations (prêts ou dépôts) avec les banques ordinaires. contrôle (taux de facilité de prêt marginal, taux de facilité de dépôt). Les variations de ces taux modifient le comportement des banques de second rang.
Comme cela est indiqué plus haut, dans le cadre de l’UEM, la mission confiée à la Banque centrale européenne (BCE) est uniquement de garantir la stabilité des prix (en fait une inflation limitée à 2% par an). Elle est cependant autorisée, si elle le juge possible et utile, à mener une politique de soutien à l’activité.
Comme pour la politique budgétaire les modèles IS-LM et Offre globale Demande globale permettent d’illustrer les effets de la politique monétaire.

Les objectifs des politiques monétaires

**Garantir la stabilité de la valeur de la monnaie

La valeur d’une monnaie est stable quand son pouvoir d’achat ne varie pas trop. Si à la fin d’une année il faut plus de monnaie pour acheter le même "panier de biens et services" parce que les prix de ces biens et services ont augmenté, le pouvoir d’achat de la monnaie a baissé, la monnaie a perdu de la valeur.
Les causes de l’augmentation continue et durable du niveau général des prix (l’inflation) sont nombreuses mais trois sont essentielles :
- les anticipations qui déterminent les comportements réels des agents et la formation de l’ensemble des prix, y compris les salaires - quand les agents révisent à la hausse le taux d’inflation qu’ils anticipent, il s’en suit rapidement une augmentation des prix - ces anticipations sont auto-réalisatrices ;
- l’écart entre la production effective et la production potentielle (correspondant à une utilisation "normale" des facteurs de production donc production potentielle non inflationniste) - quand l’économie utilise de manière intense les facteurs de production, au delà de l’utilisation normale, cela entraîne des tensions sur les marchés des facteurs de production et des produits débouchant sur une hausse des prix (la demande étant forte les producteurs répercutent la hausse des coûts qu’ils subissent du fait de la raréfaction des facteurs de production) ;
- les chocs extérieurs inattendus comme l’augmentation du prix du pétrole et/ou des matières premières, ou encore une dépréciation de la monnaie nationale (euro faible face au dollar) qui augmente le prix des importations.
Mais, ces trois "causes" de l’inflation ne peuvent se concrétiser que si l’augmentation de la quantité de monnaie en circulation (la masse monétaire) le permet.

[(L’augmentation de la masse monétaire est la condition permissive de l’inflation.)]

**Soutenir l’activité économique

Une politique monétaire accommodante (baisse des taux directeurs, baisse du coefficient des réserves obligatoires, amélioration de la liquidité bancaire) se transmet à l’économie "réelle" en suivant ce que les économistes appellent des canaux de transmission.
Il y a quatre canaux de transmission de la politique monétaire à l’économie réelle :
- le canal de la monnaie et du crédit : l’augmentation du crédit s’accompagne d’une augmentation des dépôts bancaires (les crédits font les dépôts) - les agents utilisent ces liquidités supplémentaires pour acquérir des biens et services. La demande globale augmente.
- le canal du taux de change : une baisse des taux du marché interbancaire (MIB) entraîne une baisse de l’ensemble des taux d’intérêt - elle rend la monnaie moins attractive pour les étrangers et le taux de change se déprécie (la monnaie nationale est moins demandée) ce qui stimule les exportations et freine les importations - la demande globale augmente.
- le canal des actifs : la diminution des taux d’intérêt entraîne une augmentation du prix des actifs (effet balançoire) - les titres et les immeubles possédés sont davantage valorisés, la valeur du patrimoine possédé augmente ce qui autorise une réduction de l’épargne et une augmentation de la consommation - la demande globale augmente.
- le canal des anticipations : l’effet d’une baisse des taux du MIB est d’autant plus grand que les agents revoient davantage à la baisse leurs anticipations de taux réels à moyen et à long terme - pour le dire plus directement : c’est plus fort quand ils pensent que cela va durer.

[(Si tous les économistes sont d’accord pour reconnaître l’efficacité de la politique monétaire pour contrôler l’évolution du niveau des prix, ils sont partagés quant à la possibilité d’agir sur le niveau d’activité, la production et l’emploi. )]

Quelques éléments de théorie monétaire sont exposés dans cet article et ceux qui lui sont attachés

Les schémas de la politique monétaire

La politique monétaire fait de la variation de l’offre de monnaie (masse monétaire) par la Banque centrale, un moyen d’agir sur le niveau d’activité économique donc sur l’emploi et le chômage dans le modèle IS-LM à prix fixes, et sur le niveau des prix donc l’inflation dans le modèle OG-DG.

**Dans le modèle IS/LM

La courbe IS décrit les combinaisons du taux d’intérêt et du revenu qui sont compatibles avec l’égalité entre l’épargne et l’investissement en économie fermée.
Elle est décroissante parce que (dans l’analyse keynésienne) l’investissement est, toutes choses égales par ailleurs,une fonction décroissante du taux d’intérêt.
La baisse du taux d’intérêt permet de mettre en place des investissements qui n’étaient pas réalisables avant et comme l’investissement est une composante de la demande, la production et le revenu augmentent (mécanisme multiplicateur).
La courbe LM décrit les combinaisons du taux d’intérêt et du revenu qui sont compatibles avec l’égalité entre l’offre et la demande de monnaie. Elle est croissante parce que, toutes choses égales par ailleurs, et pour une masse monétaire donnée, lorsque le revenu augmente, la demande de monnaie à des fins de transaction et de précaution augmente ce qui nécessite une hausse du taux d’intérêt pour permettre une réduction de la demande de monnaie à des fins spéculatives.

Une augmentation de la masse monétaire se traduit, toutes choses égales par ailleurs, par un déplacement de la courbe LM vers la droite.

Le déplacement de LM a deux effets sur la position d’équilibre : le niveau de production et de revenu augmente, et le taux d’intérêt diminue.
On voit clairement sur ce graphique que si IS coupe LM sur sa partie horizontale, c’est-à-dire lorsque la diminution du taux d’intérêt n’a plus d’effet sur la demande de monnaie de spéculation, la politique monétaire ne modifie plus le niveau d’activité.
L’effet des politiques monétaires est d’autant plus grand que la demande de monnaie et l’investissement privé sont plus sensibles aux variations du taux d’intérêt.

**Dans le modèle OG/DG

Dans le modèle offre globale demande globale (OG-DG) le niveau des prix est mis en relation avec celui de la production (ou du revenu).
La courbe de demande globale se déduit de l’équilibre sur le marché des biens et de la monnaie comme dans le modèle IS-LM mais en levant l’hypothèse des prix fixes. Le niveau des prix devient variable.
La demande globale est une fonction décroissante du niveau des prix.
Quand les prix augmentent, la quantité de monnaie mesurée en termes réels M/P diminue. La consommation baisse donc, par un effet d’encaisses réelles (les ménages ont un pouvoir d’achat moins élevé). Ils réduisent leur demande de monnaie pour le motif de transaction (qui dépend du revenu). Pour rétablir l’équilibre sur le marché de la monnaie, le taux d’intérêt augmente, ce qui réduit l’investissement. Par ailleurs, indépendamment de cet effet d’encaisses réelles, la hausse des prix réduit M/P et donc déséquilibre le marché de la monnaie. Là encore, le rééquilibrage se fait par le biais d’une hausse du taux d’intérêt, ce qui réduit l’investissement. La baisse de la consommation et de l’investissement conduisent ainsi à une baisse de la demande globale.
La courbe d’offre globale se construit à partir des équilibres du marché du travail, et des biens. Sur le marché du travail, le salaire réel dépend de l’emploi et comme la production dépend de l’emploi, la variation des prix affectant le salaire réel modifie l’emploi et par conséquent la production (l’offre globale).
L’offre globale est une fonction croissante du niveau des prix.
La courbe d’offre globale est constituée de trois parties correspondant à des horizons différents :
- à long terme l’offre globale est indépendante du niveau général des prix, et correspond au PIB potentiel de l’économie,
- à court terme si l’économie dispose de capacités de production inemployées (récession comme dans les hypothèses keynésiennes) la courbe est horizontale car lorsqu’il y a une faible utilisation du stock de capital et un chômage important il est possible d’accroître facilement la production sans élever les prix.
- lorsque la production se développe en réduisant le chômage et en utilisant davantage le capital, les tensions sur le marché du travail, entraînent une élévation progressive du niveau général des prix.

Une augmentation de la masse monétaire entraîne un déplacement de la courbe DG vers la droite. Le cas de figure montrant l’efficacité de la politique monétaire correspond au diagrammes n°1, lorsque la demande globale rencontre l’offre globale sur la partie croissante avec le niveau des prix.
Dans ce cas la politique monétaire accomodante permet une augmentation de la production (réduction du chômage) mais elle s’accompagne d’une augmentation du niveau général des prix. Il ne faut pas oublier l’effet sur le taux d’intérêt qui n’apparait pas ici mais qui est implicite puisque la courbe de demande globale est déduite du modèle IS-LM.
Lorsque la politique monétaire est mise en place à proximité immédiate du plein emploi, ce qui peut se produire si les pouvoirs publics pensent que le chômage observé est conjoncturel alors qu’il est en réalité structurel, le déplacement de la courbe de demande globale ne peut pas avoir d’effet sur la production. La seule conséquence de cette politique est une augmentation du niveau général des prix. C’est ce que montre le diagramme n°2. Le même résultat est obtenu si le marché du travail est parfaitement flexible et/ou si les anticipations des agents (producteurs et salariés) sont parfaites.

Le plus souvent la politique monétaire est utilisée pour lutter contre l’inflation, elle prend donc la forme d’une réduction de la quantité de monnaie en circulation et d’une augmentation des taux d’intérêt. La demande globale se déplace vers la gauche (passage de 2 à 1 sur les diagrammes) et elle permet de réduire l’inflation mais en réduisant le niveau de l’activité ce qui est une source d’augmentation du chômage.

La politique monétaire aujourd’hui

Elle est très largement présentée dans la rubrique d’économie bancaire et monétaire consacrée à la Banque centrale.
Pour la BCE et la politique monétaire européenne :
- La BCE et la stabilité
- La politique monétaire en pratique
- La politique monétaire non conventionnelle
Pour les États-Unis :
- La politique monétaire aux États-Unis
- Les politiques monétaires dites "quantitative-easing"

Les contraintes de la politique monétaire

Les agents économiques confrontés à une grande volatilité des taux d’intérêt ne peuvent pas prendre des décisions sans risques importants. Il faut donc que l’évolution des taux ne soit pas très fréquente et qu’elle soit annoncée à l’avance. C’est une des raisons expliquant le choix d’une règle de politique monétaire faisant l’objet d’une communication régulière. Avant la crise, chaque mois par exemple la BCE annonçait sa politique pour les trois prochains mois. Depuis peu, une nouvelle stratégie de politique monétaire est entièrement organisée autour de cette idée. En Angleterre et aux États-Unis on parle de "forward guidance", en France on parle d’une "orientation prospective", pour désigner l’attitude de la Banque centrale qui annonce sa politique pour le moyen terme. Pour en savoir plus sur cette nouvelle orientation lire cet article voir aussi cette explication dans l’article consacré aux liens entre taux courts et taux longs.
Par ailleurs, dans un environnement financier en mutation, les canaux de transmission de la politique monétaire sont devenus de plus en plus complexes et incertains.
Dans la zone euro les difficultés tiennent aussi aux différences observées dans les situations des pays membres. Tous n’ont pas le même taux d’inflation. Une politique unique pour des conjonctures variées a peu de chance de correspondre aux besoins de chaque État.
Enfin la politique monétaire peut entrer en conflit avec la politique du change. Une augmentation des taux d’intérêt pour freiner l’inflation a des effets sur les mouvements internationaux de capitaux.
L’entrée de capitaux étrangers entraîne une appréciation du taux de change qui a des effets désinflationnistes (les prix des produits importés exprimés en monnaie national diminuent) mais qui pénalise aussi les échanges de biens et services. Il faut alors trouver d’autres sources de compétitivité que celle qui passe par les prix.


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